菜油：供应担忧加剧&相关油脂共振 短期维持偏多思路

一、菜油的强势到底为哪般？

（一）菜油基本面偏紧格局提供强支撑

1、中加关系持续恶化，菜籽进口受限

我国菜油的供应主要依赖于进口菜籽的压榨和进口毛菜油的精炼，而加拿大是我国菜籽类产品的主要进口来源国。自2019年中加关系紧张以来，菜油的原料菜籽供应的紧缺担忧就已经开始显现，菜油的重心开始逐步上移。但进入今年以来，在新冠肺炎疫情爆发的情况下，菜油期货与国内多数大宗商品一起开启了一轮大幅下跌的行情。三月中旬，随着疫情在国内的控制与稳定，菜油期价也随之稳定，呈现底部震荡的状态，在这期间中加关系并未真正缓解，只不过疫情转移了基本面的主要矛盾叠加我们一直对中加关系的缓解存有一定乐观预期。然而五月底，孟晚舟事件超出预期的裁定结果，意味着中加关系进一步恶化，两国菜籽贸易也将雪上加霜。

2019/20年度全年进口菜籽量为230.03万吨，较上年度锐减48.8%，截至今年5月份，国内累计进口菜籽127.91万吨，较去年同期减少25.3%。其中来自加拿大的菜籽为87.97万吨，占比也降至68.8%。

2、毛菜油进口受阻，暂难弥补供应缺口

中加关系紧张以来，我国提高了对加拿大油菜籽进口的杂质标准要求，在加菜籽进口量急转直下的情况下，我国开始增加毛菜油的进口。根据天下粮仓数据统计，2020年1-5月共进口菜油65.76万吨，较去年同期增加36.71%，然而，进口菜油的数量尚不足以弥补菜籽进口减少所致的供应缺口。

而最近从欧盟进口的菜油也出现了一些问题，再度引发市场担忧。消息显示，自上月以来海关对非转植物油进行转基因检测，据传有几家进口商被退运一批非转菜油，数量约在4万吨左右，这对原本菜油供应不足的担忧起到了推波助澜的作用。

后期进口菜油的通关问题依然存在不确定性，且根据cofeed对未来几个月进口毛菜油到港情况的统计，7月进口12万吨，8月10万吨，较去年同期仍是偏低的状态，因此预计近期内毛菜油的进口量依然难以弥补供应缺口。

3、国内菜籽菜油库存不断下滑，处历史同期绝对低位

截至7月10日，国内沿海进口菜籽库存为29.7万吨，环比上周微增1.3万吨，但较去年同期的50.1万吨，降幅达40.72%。从菜油库存来看，目前两广及福建地区、长江流域菜油库存均处于近几年历史同期最低水平，华东地区菜油库存也处于近几年低位。截至7月10日，两广加福建菜油库存为2.6万吨，较上周增加0.5位万吨，较去年同降幅27.45%；华东菜油总库存17.08万吨，同比减少57.64%。

我们再从成交情况来看，前期因为菜油价格处于高位，市场主要以刚需采购为主，呈现出“有价无市”的状态，然而目前的情况是菜油期现价格连续上涨超过一个月，在未看到回调迹象的情况下，贸易商的情绪也有所转变，或会在一定程度上加紧采购，以防价格进一步上涨带来更加不利的局面。据此推断，短期内库存的低位难有明显缓解。

（二）相关油脂盘面产生的共振

棕榈油：产地减产炒作 国内库存低位，多头情绪再次升温

上周五，马来西亚BMD棕榈油期价收盘上涨，周线录得三年半最大涨幅。一方面，SPPOMA 数据显示，7月1-15日棕榈油产量环比下滑18.72%，其中单产下滑19.51%。市场基于去年年中产地干旱，预计东南亚马来西亚、印度尼西亚等棕榈油出现减产。另一方面，马来西亚独立检验机构AmSPEc今日公布的数据显示，马来西亚7月1-20日棕榈油出口量较上月同期下滑3.5%至117.07万吨，机构数据显示出口降幅较前15日进一步收窄。

国内库存来看，截止2020年7月14日，棕榈油港口库存为36.8万吨，环比减少4.7万吨，位于历史同期较低水平。在外盘提振及国内库存水平支撑下，多头情绪转浓。

豆油：油厂延续小幅累库格局，后期或有缓解

全国油厂大豆压榨量暂维持较高的水平，因此国内豆油累库趋势仍在继续，截至7月10日，豆油商业库存总量为118.88万吨，较前一周环比增加0.55%。不过我们从数据也可以看出，其实豆油的累库幅度并不大，叠加目前国内豆油库存水平较往年同期并不高，整体库存并未构成太大的压力。原本并不强劲的利空因素在相关油脂的强劲带动下很容易被淹没，引发盘面跟随整个油脂板块共振上行。

此外，中国前期大量进口的巴西大豆所剩不多，后期将以进口美豆为主，不过贸易关系仍存疑，预计进口大豆到港量后期或有减少，油厂高开机和高压榨的情况将有所转变，豆油的累库格局或存在缓解预期。

二、菜油潜在的风险因素

随着菜油期现价格的不断走高，其风险因素也在累积。其中一部分风险来自于突破历史区间上沿的与相关油脂的高位价差。7月以来，菜豆、菜棕价差延续了6月的走扩趋势，并不断创出新高，截至7月17日，菜豆主力合约价差达到2200以上，菜棕主力合约价差达到290贸易附近的水平，原因自然在于我们上文中所分析的菜油基本面支撑下的强劲势头，即便豆棕油也处于多头趋势，但强势程度依然难以企及。不过在这样的高位价差之下，考虑到相关油脂的替代作用，我们认为菜油持续强势上行的空间或受到一定压制。关注下游成交情况以及菜油库存的变化。

另一方面，豆油棕榈油的供需格局也是我们关注的重点，目前来看，棕榈油产地减产炒作再起，不过后期的机构产量数据会否进一步印证，以及产地出口能否企稳转而向好，都还存有不确定性。一旦相关油脂出现明显利空因素，菜油恐也会受到拖累。

此外，菜油期价见顶回落的风险还在于中加关系会否转变，现货进口窗口会否打开，以及做多资金的止盈离场。

四、综合分析及操作建议

受中加关系紧张影响，加拿大油菜籽进口收紧，在此背景下，我国加大了菜油的进口，然而进口量并不能弥补供应缺口，而且近期还出现了通关受阻的问题，在此格局下国内菜籽菜油库存不断下滑，基本面的紧张格局成为菜油本轮拉升的核心逻辑。近期棕榈油产地方面的减产炒作再现，相关油脂利多因素的出现为菜油的上行再添了一把力，叠加资金助推，油脂板块共振上涨的势头明显。短期来看，印尼减产无法证伪，菜油库存暂无缓解迹象，多头情绪仍然较浓，操作上建议暂不可逆势重仓摸顶抛空，以前多续持为主，空仓者可尝试轻仓滚动做多。考虑到期价的不断上行，风险也在累积，也需要保持谨慎态度，短期关注资金的变化情况，同时中加关系的转变、相关油脂基本面变化以及高价差对菜油需求的抑制都需要我们持续追踪。