【芝商所研报】英国脱欧最终结局和利率情景分析

芝商所资深经济学家 Erik Norland

英国脱欧即将进入最关键的阶段，自3月12日起英国议会将举行一系列投票。最重要的可能将是对英国首相特蕾莎·梅与欧盟达成的脱欧协议的投票。虽然支持脱欧协议的议员人数逐渐增多，但能否在议会获得通过还很难说。如果脱欧协议被否决，英国议会可能会对延长谈判期还是直接无协议脱欧进行投票。无协议脱欧几乎不可能，因为大多数议员都反对。赔率制定者认为“无协议”脱欧的概率最高为15%。与此同时，包括工党、苏格兰民族党和自由民族党在内的反对党都支持举行第二次脱欧公投，让英国民众对任何协议有最终决定权。至少可以说，从3月12日开始，英国议会将举行一系列值得关注、具有决定性的投票。投票结果将对英国的未来、以及英国经济和利率水平的演变产生十分广泛的影响。

在这个关键一周之前，英国利率期货的价格基本上没有反映英国央行货币政策委员会将调整货币政策的预期。根据芝商所英国央行观察工具中的数据，SONIA（英国隔夜平均利率指数）期货价格预期英国央行在3月21日、5月2日或6月20日的政策会议上调整基准利率的概率很低，而在8月1日和9月19日的会议上加息的概率也略低于三分之一。该行在11月7日的政策会议上加息的概率接近50%（图1）。

上述利率预期的一个问题在于，它们反映了相互矛盾的情景，部分情景假设可能会在3月15日之前失效。一方面，SONIA交易者必须应对无协议脱欧情景下英国央行将降息的可能性。另一方面，如果脱欧协议获得通过，一直影响英国经济和金融市场的不确定性消除，英国央行的加息幅度和速度可能会超出市场目前的预期，对此期货市场必须在价格中予以体现。因此，在英国议会投票期间及之后不久，利率概率可能会出现显著变化。

鉴于失业率处于4.0%，如果议会批准脱欧协议，英国央行可能会很快加息25个基点。但通胀率目前低于2%，英国央行可能会在6月底之前维持按兵不动，不过如果经济数据持续向好，该行可能在8月加息。这意味着SONIA曲线将显著变陡。如果议会批准脱欧协议，也意味着英镑汇率会走强，通胀受到抑制，因此今年加息的次数可能会限制在1-2次。尽管如此，即使2019年仅加息一次，也显著高于市场价格目前计入的预期。 

如果特蕾莎·梅的协议再次遭到否决，脱欧结果将更加无法预测。虽然无协议脱欧概率较小，但如果出现这种结果，英国央行很可能会立即将基准利率降至0.50%，而未来降至0.25%或更低水平的可能性也存在。可能性较大的情景是延长谈判期。对于SONIA曲线而言，这相当于就是目前的情景，因为在新的截止日期之前，当前这种确定性将一直存在。届时英国市场将再次面临惊心动魄的结局。延迟脱欧需要欧盟所有27个成员国的同意，很可能还会附带一些条件。即使双方政府在继续进行脱欧谈判，英国选民也可能会被再次要求在欧盟议会选举中进行投票。最后，第二次脱欧公投也存在不确定性，可能出现两种结果。虽然在公布第二次脱欧公投的具体问题之前，我们无法知道到底是哪两种结果。在假设的第二次公投进行之前，英国央行和利率市场仍然可能处于不知所措的状态。

不论怎样，英国利率市场可能有很多东西需要消化，尤其是在3月11日这周。投资者可利用芝商所的英国央行观察工具，了解未来利率决定的概率如何跟随英国议会的投票结果而实时改变。

3月1日之后6次货币政策委员会会议的利率概率

结论

3月11日这周将进行一系列具有决定性的脱欧投票。

这些投票的结果出炉后，部分利率情景假设会失效，而其他假设会成立。

在英国议会投票期间，需要关注市场对英国央行利率调整预期的重要变化。

如果首相的脱欧协会获得批准，英镑升值可能会导致加息预期降温。

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