豆油 基本面不乐观

近期，国内豆油价格反弹至前期下破位5500元/吨后再度转跌，目前呈现5300—5500元/吨区间振荡态势。展望后市，笔者认为，豆油基本面不容乐观，但需要关注农产品板块整体走强的可能性。

南美大豆上市速度快

进口大豆是豆油的定价源头，目前主要看南美大豆收获以及北美新季大豆播种情况。南美方面，巴西植物油行业协会继续上调本国大豆产量数据，而阿根廷大豆丰产已成定局，收获进度超七成，上市速度非常快。美豆交易核心则转向新季大豆种植，玉米播种延迟增加农户改种大豆的预期，同时特朗普政府宣布贸易补贴计划，既增强大豆扩种预期，又将拉低美豆种植成本。

油厂开机率保持稳定

油厂开机率决定豆油的供给量，而油厂开机率主要看进口大豆供给是否充足和油厂的开机意愿。

从进口大豆供给方面来看，沿海油厂进口大豆库存近期持续下滑，而且低于5年均值水平，但从6—8月到港量预估来看，进口大豆供给量充足，尤其受益于阿根廷丰产和极快的上市速度，7—8月进口大豆到港预估较去年同期均高出100万吨。因此，后期进口大豆供给充足。

从油厂开机意愿来看，油厂开机意愿主要取决于豆粕的销售是否顺畅，只要豆粕提货良好，不出现胀库问题，油厂就持续开机。在生猪存栏大幅下降的情况下，禽料消费增加以及饲料配方调整有效支撑了豆粕需求，豆粕提货量基本与往年持稳，实际消费好于预期。今年以来，预期的豆粕需求锐减抑制油厂开机的现象并未出现，油厂开机率一直稳定在正常状态，3—4月大豆压榨都超过700万吨，这直接导致豆油实际供给量大幅超过此前预期。

表观消费量同比下滑

从豆油、棕榈油、菜油三者之间的价差来看，豆油和棕榈油高价差支持棕榈油对豆油的替代，而菜油和豆油高价差支持豆油对棕榈油的替代。不过，从今年三大油脂的表观消费数据来看，棕榈油明显增加，月均需求扩大10万吨左右，菜油基本持稳，豆油近几个月的表观消费同比下降9万吨，和棕榈油消费同比提升基本相仿。由此说明，棕榈油替代真实打压了豆油需求，而市场对豆油替代菜油的预期再度落空。

高库存情况难有改善

豆油去库存效果远差于预期，后期库存压力更趋恶化。由前述可知，豆油实际供给量超预期，需求端则受棕榈油挤占的影响而下降，使得今年国内豆油库存数据表现非常糟糕，主要表现在以下两个方面：

一方面，今年国内豆油去库存周期提前结束。一般每年豆油季节性去库存周期会持续到4月，但今年库存下降趋势到2月底就提前停止了。另一方面，当前国内豆油库存绝对水平为今年同期最高水平，最新的国内豆油商业库存为144.54万吨。就豆油库存的季节性规律而言，后期国内豆油库存呈现季节性走高态势，尤其是6—8月进口大豆集中到港后，只要豆粕提货不出现大问题，油厂开机率可能会进一步上升，而豆油消费端继续处在淡季，届时国内豆油库存压力将非常大。

综合以上分析，从基本面来看，国内豆油库存压力较大，而且很可能会进一步恶化，从而使得豆油价格存在很大压力，但后市需要关注农产品板块的整体性问题。从宏观方面来看，目前CPI处于温和上涨状态、进口关税提高等都将从成本端抬升农产品价格重心。尤其值得注意的是，文华农产品指数已向上突破横盘振荡区间，近期回踩突破位置，若站稳该位置，很可能会再度引发资金对农产品板块的关注。

因此，就单边趋势而言，豆油弱基本面遇上偏强宏观面，方向并不明朗，但豆油大概率是农产品板块内表现较弱的品种。由此可以关注板块内品种的强弱对冲机会，比如，在豆粕提货顺畅的条件下，关注逢高做空油粕比的机会。

                            （作者单位：国海良时期货）