申万期货贺晓勤：原油快速下跌 未来何去何从？

❒．基本面方面，需求预期走差、库存增加是造成两年行情不同的主要原因。

❒．中期来看，考虑到当前美国页岩油产量增量并不明显，OPEC+6月份有可能趁此机会继续延长减产协议，以此来维持油价水平。6月份大概率油价逐步趋稳。

❒．由于美国俄罗斯都处于一个增产周期之内，供应在未来2-3年都将是一个持续增加的过程，因此OPEC+即使延长减产也并不能改变油价长期向下的趋势。

详细内容：

自4月下旬开始，原油一路下行。尤其是5月22日以来，短短8个交易日，WTI主力从63.3美金/桶跌至52.86美金/桶，下跌11美金/桶，下跌幅度达到16.5%。

宏观情绪悲观

波动率来看，我们选取了CBOE一篮子波动率指数中关于美国原油的波动率指数。这一指数的意义在于给出未来价格波动的风险定价。未来波动的可能性越低，那么相对而言，给出的OVX指数值越小。而根据原油波动的规律我们看到，往往在价格下跌时，带来OVX指数的暴涨。而上涨过程，往往是比较缓慢的，波动率水平慢慢降低。

这里可以看到，在今年4月份原油价格上涨至年内高点时，OVX指数最低达到了24。这也意味着当时的市场极度乐观，认为行情未来波动可能性偏小。这也给出交易者一个预警， 4月中的油价给出的风险溢价是偏低的，一旦未来有风险事件出现，影响了市场预期，那么可能产生油价的剧烈波动。这一数值在美伊问题推迟、需求预期走弱的情况下，急剧上涨，目前OVX值上涨至5个月以来的新高，达到46.78。

原油市场需求减弱

原油的需求面临压力的信号，并不是4月份以后才出现。各大权威预测机构早就不断在下调经济增速的预期，以及原油的需求预期。

较好的美国经济增速却并未带来消费方面大幅增加，今年同期成品油消费情况仅能与去年同期保持大致相同的水平。

从EIA公布的的成品油消费数据可以看到，一季度表现尚可，但从二季度开始，汽油和馏分油的消费已经下跌至5年均值以下。其中车用汽油年初至今需求量在917万桶/天，18年同期923.1万桶/天。馏分油需求量降至405万桶/天，18年同期407.8万桶/天。航空燃油方面，19年需求量量171万桶/天，18年同期169万桶/天。

同时，美国方面炼厂输入量同时也是明显的低于去年同期水平。今年整体原油炼厂输入量平均1629万桶/天， 18年同期1651万桶/天，相比较之下下滑了2%。

其中值得注意的是，MidweST地区的炼厂输入量较去年同期出现明显的下滑。去年峰值时刻可以看到该地区炼厂输入量可达400万桶/天，而今年上半年一直在350万桶/天的水平徘徊。这样的低消耗量，也直接导致库欣地区的库存明显累积，目前接近5000万桶。

19年与18年的原油市场其实有很多的相同之处：1．年初OPEC致力于减产协议；2．美国与伊朗冲突在5月份发酵；3．中东地区出现错综复杂的军事冲突。而19年油价完全没有能够上冲到18年高点。基本面方面，需求预期走差、库存增加是造成两年行情不同的主要原因。

美国页岩油产量增加

美国当前原油产量1230万桶/天，18年同期产量为1076万桶/天，提高了154万桶/天，较18年年底提高了60万桶/天。

尽管考虑到美国页岩油产量受价格影响较大，我们也确实看到了页岩油产量增幅放缓，自18年9月份页岩油产量增速30%，降至目前仅为18%。但绝对值上没有出现下滑，美国总体原油产量从18年底1170万桶/天，逐步爬升至1230万桶/天。

同时美国方面进行减产的动力也是不足的。在油价低位时，出口原油抢占市场份额带来石油美元回流的收益必定好于高油价。同时特朗普方面也一再强调油价可以更低一点。

根据EIA的预测，美国6月份页岩油产量将继续小幅提高8-10万桶/天。

OPEC+是否减产决定中期油价走势

此时OPEC+面临两难的局面。如果增产，那么油价大概率继续一泻千里，油价下行，沙特或将难以维持其财政支出水平；如果减产，那么长期来看就是将自身的份额拱手让给其他国家。

而中期来看，考虑到当前美国页岩油产量增量并不明显，OPEC+6月份有可能趁此机会继续延长减产协议，以此来维持油价水平。6月份大概率油价逐步趋稳。

但是由于美国俄罗斯都处于一个增产周期之内，供应在未来2-3年都将是一个持续增加的过程，因此OPEC+即使延长减产也并不能改变油价长期向下的趋势。