央行降息一个接一个 但能托举全球经济上行吗?

降息，几乎是2019年全球央行的关键词。美联储已经开始降息进程，市场甚至预期美联储会在两年之内至少再降息100个基点；欧洲央行很可能在9月份开始重启降息甚至量化宽松的进程；澳大利亚和新西兰央行已经把利率降至历史最低；降息最为激进的印度央行在今年以来已经降息110个基点；连市场公认经济相对稳定的泰国，其央行也在近期选择了降息25个基点。

为什么如此多的央行选择降息？答案集中在这几个方面。

第一是经济尤其是制造业的放缓。

能在一定程度上反映全球制造业景气程度的JP摩根全球制造业PMI指数显示，最新的7月数据为49.3，为2012年以来的最低点，且已连续三个月低于50的荣枯线。从趋势上来看，全球制造业PMI指数从2018年初以来出现了明显的下行趋势，中间没有出现像样的反弹，这样的状况让市场感到担忧。从地域上来看，欧洲是受到最大冲击的地区之一，由于德国等制造业大国在欧洲经济中占据重要的位置，制造业的低迷也对欧洲经济前景造成了较大的冲击。

当然，PMI是一个景气指标，或者说是一个“软数据”，那么“硬数据”的同步下滑则让人感受到全球经济下行的风险并非杞人忧天。

从亚洲部分经济体的表现来看，贸易数据动辄出现20%的下滑，而其中尤以半导体行业受到的冲击最为明显。另一个值得担忧的数据，是汽车销量，几乎所有的研究都显示，2019年的全球汽车销售量要低于2018年，而2018年的汽车全球销量已经出现了历史上少见的同比下滑，2019年的再度下滑也意味着全球汽车市场很可能进入结构性的疲软。其中占据全球汽车销量榜首的中国，几乎被认为是汽车疲软的最重要原因。中国的乘用车销量已经连续13个月出现同比下滑，而这一趋势似乎在未来一段时间难有逆转的迹象。

多数分析认为，制造业低迷在很大程度上是受到了全球性的贸易摩擦及贸易保护主义的影响，更加关键的是，贸易摩擦没有短期化解的可能性，甚至存在进一步升级以及恶化的风险。在此状况下，受到制造业前景疲软影响的经济体，转入货币政策宽松并连续降息，就成为了一个必然的趋势。

影响全球货币政策的第二个原因是通胀的低迷。

从多数经济体的表现来看，通胀的低迷已经成为一个常态，多数发达经济体的通胀指标都距离2%的目标甚远，也没有看到中期可能出现回升的迹象。在新兴市场，恶性通胀也不再是挥之不去的梦魇。即使如土耳其这样出现严重货币贬值的国家，其通胀水平也没有失控的迹象。印度历史上动辄出现两位数的通胀，而现在的通胀水平则大约保持在3%；韩国等经济体，则几乎通胀都在1%以下徘徊。

CPI（居民消费价格指数）通胀低迷之外，PPI（生产价格指数）则似乎存在通缩的风险。中国7月PPI同比下降0.3%，转入负数区间；而原油价格和大宗商品价格的暴跌，几乎也意味着工业品的通缩很可能伴随着制造业的萎靡同步出现。

第三，汇率的相对平静。

长期以来，应对经济低迷尤其是外部经济疲软的一个重要举措，是让货币贬值，但今年以来，外汇市场的波动率已经创下了数十年以来的最低。换句话说，即使央行希望推动货币贬值，但外汇市场却“不给力”，货币贬值幅度小于预期。从这个角度来说，汇率的“懒惰”意味着央行无法使用这一常规手段。

对于很多新兴市场的央行来说，动用降息等宽松货币政策的掣肘之一，就是汇率的快速贬值，这会加重资本流出的压力，从而对经济造成更大的冲击。但从今年的外汇市场表现来看，新兴市场央行似乎没有了这样的担忧，甚至会出现降息之后本币升值的景象，这样的一种反常规，也让很多央行有底气进行更大力度的降息操作。

然而，即便所有的央行都可以有恃无恐地降息，但降息到底能带来多大的效果，则是更让决策者头疼的问题。经济放缓的根源是贸易摩擦，这个因素来自于外部。如果“去全球化”没有任何掉头的迹象，那么央行的不断降息，似乎只能防止事情的进一步恶化，而非从根本上解决问题的根源。

全球经济面临着进一步下调的风险，贸易保护主义、民粹主义以及经济问题泛政治化议题的兴起，成为全球经济发展面临的实质性困难——这些问题并没有短期解决的可能性，但是当它们开始影响经济发展的时候，市场自然的反应是货币政策应该保持宽松来减少经济发展迟滞的痛苦。

货币政策宽松是否能解决经济面临的真实困难？几乎一致性的答案都是不可能。

如果货币能解决一切问题，那么经济发展就不会面临现在的诸多困难。颇有些让人啼笑皆非的是，货币政策的操作也告诉我们，利率并没有理论上的底线，货币政策也可以有各种突破的可能，可以想见的是，各国央行面临经济困难，会有更多的“创造性”思路，即使这些思路不能从根本上甚至表面上解决任何问题。

（作者系德国商业银行亚洲高级经济学家）

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