【深度】央行数字货币：结构分析与能力展望

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业务流程

从业务流程看，新系统更多体现为原型系统业务流程的细化。以数字货币的发行流程为例，原型系统说明中只提及了商业银行需先提交数字货币请领申请，经央行系统审批后扣缴存款准备金至货币发行基金，之后央行系统将等额的数字货币发送到商业银行数字货币发行库，即完成发行程序。而在新系统中，扣缴准备金等操作被淡化，重点强调了相关额度审批流程。具体而言，数字货币投放系统向中心管理系统提交货币生成请求，经过多维度的校验和预设条件审批后，相应的额度凭证发放回投放系统，但此时并不代表可以生成数字货币，而是还要将额度凭证传输至与投放系统对应的额度控制系统，进行额度校验。如果校验结果显示审批额度没有超出给投放系统预设的额度限制，则生成额度控制位，指示投放系统中的货币生成模块生成数字货币，并传输至货币终端。

从流程不难看出，原型系统的货币生成过程完全仿照纸币的生产运输过程，即由央行系统生成完整数字货币之后整体传输至各商业银行，商业银行仅仅负责接收、校验和向客户分配。但新系统的流程则是中心管理系统向各数字货币投放系统发放额度，具体的生产过程下移到各投放系统，一定程度上减轻了中心管理系统的负担，更加符合数字货币非实物化的特点。

值得一提的是，新系统展示了完全有别于传统纸币和比特币的全新流转方式。纸币流通以实物交割为依据。比特币是通过将交易记录上传至区块链中，通过挖矿的共识机制进行确认后完成交易。DCEP的交易则另辟蹊径，旧持有者向投放系统进行交易申请，经审批后并非将数字货币转移给新持有者，而是将旧币销毁，为新持有者生成等额的新币。这样做可使系统在可追溯性和存储空间需求方面取得适当折中，也是DCEP区别于比特币等现有数字货币的重要方面。

二、DCEP的能与不能

央行牵头、区块链、贸易战、人民币国际化、Libra、币圈…… 这些标签似乎都能与DCEP产生或多或少的关联，加之科技创新与普通民众的日常认知有一定距离，自然会产生众说纷纭的神秘效果。笔者将根据以上技术分析和央行公开发布的其他信息，针对市场关注的热点问题对DCEP的真实能力进行分析。

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DCEP能保护隐私，但不能完全匿名

DCEP主要定位于替代M0，纸币就成为其重点替代的对象。纸币的流通过程几乎无痕，也就带来了纸币支付匿名、遗失不补的特点。这一方面为保护公民日常个人隐私提供了便利，但也同时成为部分非法交易的温床。尽管近年来大数据技术使得大额现金交易能通过纸币上的冠字号码实现追溯，但仍然留下了较大盲区。

DCEP本身是一串数字，其中携带了持有者的个人身份认证信息。在每一个交易环节均需要系统确认的情况下，一个DCEP从创设到消亡所经历的每一个节点理论上都会被记录下来。这些记录经过严格加密，不会被非授权机构获得，因此使用者的隐私可以得到充分保障。但如果使用者涉及违法活动，其资金的流转路径又能完整呈现，将给打击违法犯罪提供强有力的武器。因此，DCEP所实现的是“有限匿名”，即对社会公众匿名，对经过授权的执法机关显名。这是纸币所不具备的重要特点。

一种热门观点认为，作为官方指定的支付媒介，DCEP能大大抢占支付宝等平台的市场份额，甚至完全替代。笔者认为，DCEP在法定强制性、隐私保护、离线支付等方面的确更胜一筹，但对支付产品而言，商业化的支付场景体验优化或更加重要。比如，支付宝等平台经常推出支付优惠、抽奖、分期付款等活动，也有“花呗”等小额消费信贷产品，这使其拥有更好的用户体验。相比之下，DCEP在央行层面只会承载基本的支付功能，优化体验的工作将由发行机构自主进行。也就是说，DCEP仅仅提供了另一种支付选择，而能对支付宝等现有平台造成多大冲击，取决于其自身的进一步优化程度和市场选择。笔者相信，未来的支付市场竞争必定会越来越突出特色，各个产品都能找到属于自己的优势市场长期共存。

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DCEP能使大量交易更加智能化

但不会直接搭载智能合约

央行副行长范一飞曾经明确表示：目前现钞并未承担除价值尺度、流通手段、支付手段和价值贮藏四大基本职能之外的其他功能。加载除法定货币本身功能外的智能合约，将影响DCEP的法偿功能，甚至使其褪化为有价票证，且有损毁人民币之嫌。这一表态否定了DCEP直接搭载智能合约的可能。

但在原型系统中，央行就加入了DCEP与数字票据交易所的互动，主要实现票据交易中的券款对付功能。这说明DCEP在设计之初就考虑到了利用数字媒介对现有各类交易进行优化的问题。也就是说，DCEP天然是智能化交易的优质载体。尽管不能直接搭载智能合约，但不妨碍DCEP仅作为流动货币来参与到当前各类交易的优化过程之中。其具有的分布式记账、离线支付等功能，的确可在相当多的应用场景下提高交易的可靠性。因此，DCEP大概率将成为各类智能交易的重要组件。

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DCEP能助力人民币国际化

但难以明显影响美元优势地位

当前一种激进论调认为，中国在全球率先推广法定数字货币，不仅是金融科技领域的进步，也会对美元的国际结算工具地位构成冲击，并加速全球去美元化进程。该论点的主要逻辑，是中国此举可以抢占全球电子支付领域的制高点，从而逐步挤出美元在国际市场的需求。同时，饱受争议的Libra在听证过程中也被反复论及有助于对中国推出数字货币形成制衡。在中国和美国贸易争端的背景下，这一政治因素更易被不断放大。

笔者认为，一种货币在国际上的地位主要取决于该国综合国力和经济稳健程度，而不在于货币本身的存在形式。诚然，央行数字货币能较大程度提升人民币在电子支付领域的便利性。但也不应忽视，便利性只是人们使用某种货币所考虑的因素之一。除此之外，币值本身的稳定性，交易对手的认可程度等因素同样重要。不可否认，尽管在新冠疫情和石油危机的双重打压下，美国经济在今年出现较大波动，但美元仍然是目前国际市场最主要的通行货币。削弱美元霸权的确是一种美好愿望。但苦炼内功，增强自身实力才是提升人民币国际地位的必经之路，不宜对人民币流通形式的创新寄予过多题外涵义，这也超出了DCEP本身的设计能力。

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DCEP能提高货币政策传导效率

不能一劳永逸解决中小企业融资难题

DCEP可追溯的特点使得央行能够更好地监测整个市场的货币流向，在一定程度上改善以往对M0领域的观测盲区，从而疏通货币政策的传导路径，提高传导效率。在当前支持中小企业发展的背景下，央行可以在定向降准等传统工具之外进一步创新，获得更加精准的政策工具。这无疑可以改善中小企业的融资困境。

但我们也应看到，中小企业融资难融资贵问题，肇始于中国以间接融资为主的金融市场格局，属长期形成的复杂结构化问题，且短时间内难有实质性变化。因此，M0可观测性的改善，并未触及病灶根源，也谈不上根治。出于风险控制和管理成本考虑，商业银行在中小企业业务中的顾虑仍然需要系统性的改革来逐步解除。DCEP作为一种感知渠道，能为这种改革提供必要的数据支持和创新依据，但指望DCEP直接解决难题无疑超出其能力范围。

三、DCEP为货币管理带来新的视角

DCEP是人民币的数字化尝试，但绝不仅仅是把实物形式的纸币转到线上变成虚拟形式，更通过一系列系统设计使其具有了诸多创新视角，为货币管理工作带来新的可能。

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资金流向监测将具备由事后统计

转向事前事中审批的能力

传统纸币交易以实物转移为标准，无需第三方确认。按DCEP目前对外披露的流转方式，交易需要先由货币终端向投放系统进行申请，经过额度校验等一系列规则检查通过后才能完成。校验过程通过位于商业银行的额度控制系统完成，不经过位于央行的中心管理系统，可以极大降低央行系统的处理负担。但实际上，通过预设规则或者增加大额交易即时上报审批等方式，理论上可将全部交易纳入实时监测范围，而不必等待事后报表上报的传统方式。

这种能力提升使得货币管理一方面不再拘泥于事后监管，极大增强了管理的实时性；另一方面也使得管理的精细度得到较大提升，理论上可以下探到每笔具体交易。传统事后报表往往只能统计总量，且不能覆盖纸币交易。未来的货币管理大概率将由事后统计转向事前和事中实时监测，可使管理手段得到大步提升。

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货币政策将具备实时微调能力

在时效性和路径控制方面获得新的抓手

除了数字货币自身生成、流转、验证、回笼等基本功能外，央行还申请了一批颇具启发性的专利。以传统方式，货币政策在实施后要经过若干资金流转环节才能到达终端客户，存在一定时滞。且央行在货币投放之后便失去了对其的控制，接下来的操作完全交由市场完成。如此操作模式下的货币政策难言精准，实施效果具有较大不确定性。

为解决这一问题，央行专利探索了一种新的模式：央行向金融机构发放数字货币，但设置成未生效模式，相当于发放了备用额度。如果金融机构需要使用该额度（发放贷款等），则需向央行发送货币生效请求。央行在接到请求后，根据实时的经济状况、货币市场状况、流向主体等条件对请求进行审核，如果申请条件符合当前时点央行合意的使用条件，则将相应额度置为有效，金融机构才能真正完成业务投放，央行也才正式完成了货币投放。

这种模式最大的特点就是把货币政策决策时点后移到货币真正投放到终端用户之时，避免了先期决策经历较长传导路径之后不适于当前时点的问题，利用数字技术的独特优势给货币政策实施提供了全新的思路。在这种框架下，涉及的校验条件具有较大灵活度，可从利率、投放对象、期限、额度等诸多角度对金融机构的投放条件进行精准指导和约束。货币政策传导和执行方式无疑将进入一个新的阶段。

从描述来看，该模式涉及的货币概念不仅限于M0，可延伸到M2领域，因此未必完全对应于DCEP。在应用初期，DCEP应以替代纸币实现支付功能为主，其他功能未必短期内会进行尝试。但这种模式不失为一种有趣的新思路，或给货币政策带来新的实施工具。

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货币政策与财政政策的关系

或需重新梳理

众所周知，货币政策关注总量控制，财政政策关注定向控制和结构调整。传统的货币政策工具与实体经济之间相距较远，从而产生了货币政策传导不畅的问题。近年来，货币政策通过定向降准等工具创新实现了与财政政策的适当融合，能够实现一定的定向投放功能，也就是“货币财政化”。但由于货币政策与实体经济间仍然有庞杂繁复的商业银行体系相隔，因此货币政策效率问题仍显著存在。

DCEP的出现，或给这一问题带来新的转机。由于DCEP可以实现上述事前审批和精准投放的功能，货币政策将从总量控制直接深入到投向和结构控制，即与财政政策的功能差距显著缩小。在这种情况下，货币政策和财政政策之间的关系较传统观点就发生了根本变化。二者边界亦愈发模糊。从政策研究的角度，央行和财政的职能如何划分，货币政策和财政政策如何在新角度下重新构建配合模式，或是我们即将面临的全新课题。

四、总结

综上所述，央行数字货币当前定位于M0的数字化替代，但通过技术层面的梳理，不难发现其具有不同于纸币的诸多独特优势。笔者认为，数字货币的确将给货币管理带来新的机遇和挑战，但市场应以客观态度看待，尊重其技术局限，不以过多额外期许和负担诉诸其上。同时，新技术的推广期往往带来新的骗术，需谨防假借央行数字货币名义实施的新型炒作和诈骗，为中国走向健康的货币数字化之路做好准备。

本文仅代表作者本人观点

作者杨晓晨为中国科技大学国际金融研究院全球经济与国际金融研究中心研究员

张明为中国社会科学院世界经济与政治研究所研究员、博士生导师