华创证券:避险OR通胀？美伊冲突对国内债市影响几何

机构：华创证券有限责任公司研究员：周冠南

1 月3 日，美国空袭伊拉克巴格达国际机场，伊朗伊斯兰革命卫队精锐“圣城旅”指挥官苏莱曼尼丧生；随后再次在巴格达附近发动空袭；5 日特朗普发推表示美国已经锁定了52 处伊朗目标，如果伊朗人敢袭击美国人或美国资产，将对伊朗进行打击。受此影响，全球避险情绪高涨。

一、美伊摩擦升级对原油供给造成何种影响

（一）供给端：当前处于减产阶段，若OPEC+及时增产可保证原油市场供应目前OPEC+处于减产阶段，减产量高达170 万桶/日，若沙特增产，可保证国际原油供给。从闲置产能看，目前OPEC 的闲置产能为315.6 万桶/日，伊朗11 月产量为210.2 万桶/日，即使产量下降至0，也能够通过停止减产协议对其供给缺口进行弥补。

（二）需求端：2020 年全球原油需求量温和上升难以带来供需缺口预计2020 年全球石油需求维持温和增长，但新增需求总量不及19 年四季度，意味着2020 年全球原油需求量或较2019 年四季度有所回落。 2019 年四季度全球原油供给仍大于需求，在OPEC+能够弥补伊朗产量下滑的情况下，全球原油并不会产生供需缺口。

（三）于特朗普而言，油价大幅上涨并不符合其核心利益一方面，油价大幅上涨导致美国核心PCE 受到影响，影响美联储未来货币政策；另一方面，油价大涨对美国消费者造成影响，从而影响特朗普支持率。

二、油价对CPI 影响有限，对PPI 影响值得关注对于CPI 而言，油价对其影响相对较为有限，油价主要通过对交通工具用燃料和水电燃料影响CPI。假设今年油价中枢整体抬升至70 美元/桶和75 美元/桶，将分别拉动CPI 上行0.12 和0.22 个百分点，因此，油价对通胀的整体影响较小。分节奏来看，美伊冲突对通胀的影响大概率偏短期，即在年初对CPI产生较大影响，从而对1~2 月CPI 造成暂时性冲击。

对于PPI 而言，若美伊关系持续紧张，导致国际油价明显上涨，PPI 中枢或将有所抬升。测算结果显示，布伦特油价上涨至70 美元/桶时，今年PPI 中枢在1.1%左右，上涨至75 美元/桶时，今年PPI 中枢在1.9%左右，其中，4 月是全年低点，一季度前两个月有所上行，但随后开始回落，4 月降至低点后回升，8 月达到PPI 高点，升至2%以上，四季度逐步回落。

三、两条逻辑线下看美伊摩擦继续对国内债市造成的影响中东地缘政治风险发酵对国内债市的影响主要是两条传导路径，一是地缘冲突导致全球风险偏好的显著回落利好避险资产，从情绪层面利好债市，但从历史来看，风险事件引发的避险情绪对债市的影响多为脉冲性冲击，并不会改变债市趋势；二是中东问题直接影响油价变化，若未来油价上涨带动国内通胀预期，对债市造成负面冲击。但从此前的分析来看，油价大幅飙升对CPI 的影响较为有限，考虑到目前全球原油供需格局，油价持续大幅上行概率较小，PPI 中枢也难以显著抬升。货币政策或将观察通胀走势变化，但是在“降成本”主线下，稳定的流动性环境不会出现逆转，年初通胀数据冲高后，市场或能较好的消化通胀预期，迎来新的交易机会。