中信证券：疫情冲击逐渐显露 货币政策仍需放松

数据：2020年3月11日，央行发布2月金融数据，中国2月新增人民币贷款9057亿元，预期11960亿元，前值33400亿元；社会融资规模增量8554亿元，前值50700亿元；2月M2同比8.8%，预期8.5%，前值8.4%，M1货币供应同比4.8%，前值0%，M0货币供应同比10.9%，前值6.6%。对此，我们点评如下：

1、信贷投放疲弱，期限再偏短期化

2月人民币贷款增加9057亿，不及市场预期，同比多增199亿元，考虑到春节错位因素，2月信贷增长实际较为疲弱。观察中长期信贷，中长期贷款增4528亿元，同比少增2825亿元：住户部门中长期贷款增371亿元，同比少增1855亿元，疫情对房地产销售的冲击开始显现；企业部门中长期贷款增4157亿元，同比少增970亿元。中长期信贷投放显著转弱，主要原因预计有：①疫情原因带来的复工推迟以及生产转弱，房地产销售也因为隔离政策受到冲击；②企业春节回款难带来了短期流动性压力，削弱了对中长期融资的需求；③央行再贷款再贴现政策所支持的信贷偏向短期。

观察短期信贷，企业短贷增6549亿元，同比增5069亿元；居民短贷降4504亿元，同比少增1572亿元：各地方纷纷出台政策支援企业短期流动性需求，并要求银行不得随意抽贷断贷，同时大量抗疫相关企业也需要流动资金支援防控疫情；由于疫情原因居民消费减少，部分个体工商户的经营也同时转弱，下拉了居民短贷需求。票据融资增634亿元，同比少增1061亿元。短期信贷相较中长期信贷明显多增，基本印证了我们前期信贷期限再偏短期的判断。票据融资同比少增，基本反映企业经营活动整体偏弱的格局。考虑春节基数效应后，2月信贷增长较为疲弱，疫情冲击以及政策稳产成为主导信贷投放的主要因素，我们认为短期内政策宽信用扔有挑战，信贷仍需货币政策放松的支持，同时后续复工复产值得观察。

2、信贷与政府债券项拉动社融多增

2月社融增量为8554亿元，同比少增1111亿元；社融同比增速10.7%，增速较上月持平。

对实体人民币贷款增量7202亿元，同比少增439亿元。非标融资同比萎缩：委托贷款降356亿元，同比少减152亿元；信托贷款降540亿元，同比多减503亿元；未贴现银行承兑汇票降3961亿元，同比多减858亿元。非标融资整体降4857亿元，同比多减1209亿元，多减主要来自信托贷款以及未贴现汇票项。2月各类金融机构也未能完全复工，非标融资也受到了疫情的冲击，但总体压降尚属温和。与去年不同，预计非标对社融增量同比的贡献会逐渐降低。企业债券项2月净融资3860亿元，非金融企业股票融资净融资449亿元。“交易所企业资产支持证券”以及“贷款核销”两项本次没有公布。

2月社融数据增长较弱，疫情冲击仍然是主要影响因素，从结构上看信贷和非金融企业直接融资是拉动社融增长的主要部分。2020年1季度经济增速承压是大概率事件，2月社融增量不足可能使得央行逆周期调节的必要性逐渐加大，预计货币政策边际宽松的走势不变。

3、企业销售回款尚在进行时

2月M2同比增速录得8.8%，同比增加0.8%，环比增加0.4%。M1同比增速录得4.8%，同比增2.8%，环比增4.8%。M0同比增速录得10.9%，当月现金净回流5062亿元。2月居民、企业存款增量分别同比少增14500亿元、多增14840亿元，二者主要受春节错位因素影响。

2月居民存款有所回流，单月减少1200亿元；企业销售回款尚在进行时，单月环比增加18940亿元。财政存款环比增208亿元，增量环比减少3794亿元，预计该项与财政支持防控疫情支出相关。非银存款单月增4924亿元，预计居民现金回流银行体系可能是主要原因。

债市策略：

2月信贷社融数据增量较为疲弱，疫情冲击与宽信用稳增长政策是其主要影响因素。目前国内疫情尚未结束，海外疫情却有愈演愈烈的趋势，后续金融数据预计依旧承压，长期融资需求的转弱将使信贷期限结构偏短，“宽信用”挑战仍存。对于债市而言，短期内经济活动有所承压，货币政策逆周期调节的必要性有所增强，同时中国债券的性价比开始逐渐凸显，因此我们维持十年国债到期收益率目标区间2.4%~2.6%的判断不变。