机构：铁矿石短期上涨动能偏强 但中期仍有下跌风险

征稿（作者：中信建投期货 赵永均 张少达）--本轮铁矿石价格持续大幅上涨，截至5月18日价格一度触碰690元/吨高位，供需基本面偏紧是本轮价格大幅上涨的最主要推动因素。虽然，短期来看，铁矿石供需格局难以扭转，价格仍有上涨动能，但中期来看，估值偏高也会对盘面形成压制。

一、疏港量难以继续上升，但短期下降可能性较小

春节后受疫情影响，剔除淘汰产能后全国163家长流程钢厂产能利用率快速下跌至79.69%，三月中下旬开始，随着国内疫情逐步好转，高炉产能利用率快速提升。截至5月15日，高炉产能利用率已经达到85.89%，与去年峰值86.13%相比增长空间较小。与此同时，高炉产能利用率的快速提升，也带动铁矿石疏港量的快速回升。四月份以来，国内铁矿石日均疏港量307.5万吨/日，同比去年增加19.8万吨/日或7.0%，为五年以来同期最高值。从钢厂铁矿石库存来看，目前64家钢厂进口烧结矿库存1625.17万吨，疏港量的提升并未带动钢厂库存大幅增加，一方面说明铁矿终端消耗确实较好，另一方面也印证了今年钢厂的采购节奏发生了显著变化。钢厂对今年成材的利润相对偏谨慎，根据我们的计算模型，截止目前2020年螺纹钢平均利润330元/吨，与2019年相比利润下降231元/吨，如果与2018年相比利润下降幅度更是高达735元/吨。在全年成材端利润收缩背景下，钢厂已按需采买为主，难以出现大范围集中补库的现象。因此，我们判断在产能利用率基本回到去年最高水平、钢厂按需采买为主的条件下，疏港量难以继续大幅上升。

从上周最新数据来看，受铁矿价格大幅上涨及高速公路收费影响，疏港量短期由318.4万吨/日的水平，逐步回落至300.6万吨/日。但是，我们认为短期疏港量大幅下降可能性较小，主要原因有两个。首先，对于长流程钢厂而言，虽然从全年角度来看利润是大幅收缩的，但仍有近300元/吨左右的利润。考虑到高炉连续性生产，对铁矿石的需求刚性比较强，在合理利润水平下，钢厂主动停产或检修的动力不足。其次，目前废钢价格大幅上涨，铁水废钢价差扩大，废钢的替代作用减弱。以唐山地区废钢价格和铁水成本来看，铁水废钢价差已由-30元/吨走扩至-200元/吨左右。此外，虽然短流程钢厂利润回吐或影响废钢价格继续上涨，但是从最近几周的废钢日均到货量和消耗量来看，到货量仍明显小于消耗量，短期废钢价格仍相对坚挺。分析上述两方面因素，我们判断短期铁矿需求仍将维持高位。

图1 铁矿石日均疏港量（单位：万吨/日）

二、港口库存拐点未现，但钢材价格处于高位

2020年4月份以来，虽然海外钢厂接连公布高炉停产消息，市场普遍预计需求端走弱，并且也出现了日韩等地铁矿转卖至中国、铁矿发往中国比例上升的显现。但是，国内铁矿石港口库存却持续下降，截至上周铁矿石库存已由年初的12513.4万吨降至11094.9万吨，录得近四年以来的最低水平。究其原因，除与国内需求快速恢复有关外，还与主流矿山铁矿发运量不及预期有关，特别是巴西淡水河谷方面。从4月初开始，巴西新型冠状病毒肺炎确诊病例出现爆发式增长，目前总确诊病例高达23万，每日新增确诊病例超过1万人。原本淡水河谷位于布鲁马迪纽市的Córrego do Feij？o矿区（去年溃坝事故矿区）的复产进度本就比较缓慢。受疫情影响，5月15日，布鲁马迪纽市政府更是暂停了淡水河谷在当地的经营许可和Córrego do Feij？o矿区尾矿坝的修缮工作。二季度巴西发货量大概率仍将维持低位，预计在6月底或7月初发运量才会恢复到正常水平。澳大利亚方面，疫情大幅度缓解，整体铁矿发运情况比较正常。但是，主流矿山股价受疫情影响大幅下挫，为提振股价，提高铁矿发运量可能性比较大，并且6月份可能会增大发运量冲刺财报目标的现象。因此，我们认为澳大利亚铁矿发运仍有增长空间。但是，三个星期左右的中期尺度来看港口库存难以大幅提升。

但是，目前I2009合约经过大幅上涨，基差已经得以修复，从估值角度来看相对偏高。此外，螺纹钢基差逐步修复，价格处于相对高位，中期也存在一定的回落风险。并且，5月底6月初南方季节性多雨天气或影响螺纹钢的终端需求，而钢厂生产积极性较高，产量基本达到去年最高水平，后期有进一步创出历史新高的可能。一旦螺纹钢供需基本面转弱，自身价格下跌的同时，拖累铁矿价格下跌的可能性较大。但是，考虑两者基本面的差异，铁矿跌幅或不及螺纹钢。

综上，我们认为I2009合约：短期仍将维持强势，投资者可在650元附近择机短多；中期或受累于螺纹价格的走弱而回调，回调幅度或不及螺纹钢，投资者可在700-710元附近择机布局中线空单，或者RB2010合约下跌确立之后，再布局中线空单。